多元金融行业2014年投资策略报告

1、解除小金融的枷锁，成长和稀缺决定高估值

1.1 小金融逐渐摆脱边缘化定位、获得平等发展机会

中国的金融机构体系主要由银行、证券、保险、基金、信托、期货、典当、担保、租赁、小额信贷等业态构成，从数据看以2007年为例银行、证券、保险公司贡献了行业总资产、净资产和净利润的90%以上。

而以信托、期货、典当为代表的小金融行业，历史上因为风险事件、监管归属等问题，一直处于较为边缘化的地位，而且面临严重的金融压制，这使小金融行业一直无法获得和其它金融机构平等的发展地位。 

我们认为，未来期货、信托行业将面临放松管制的可能： 

期货公司和信托公司分类监管推出后，以净资本为核心的风险监管体系将得以建立，在监管进一步完善的背景下业务管制有望逐步放松；

随着钢材、煤炭、股指等期货品种及REITs和产业基金业务的市场化，期货和信托行业在国民经济中的地位不断提升，放松管制是必然选择。

以美国为例：1975年开始，投资银行业面临佣金自由化。此后于1983年取消利率管制；1994年通过《瑞格尔--尼尔法案》，结束了关于跨州经营和设立分支机构的限制；1999年11月，通过了《金融服务现代化法案》，结束了金融分业经营制度。

放松管制不仅极大刺激了投资银行业的业务创新，多元化了收入结构，而且整个行业的利润也出现了急速膨胀。

1.2 成长性、稀缺性决定高估值

小金融行业的成长性从长期看主要是由资本市场改革、直接融资占比提升、放松管制进度、存款活期化等因素驱动，这一点相信不需赘述。即便与境外成熟市场比较（其各个金融业态占比已经相对稳定），我国A股市场中证券、信托类股票的市值占比依然相对较低。

我们更加看重小金融行业的稀缺性：当前我国仅有50多家信托公司、160多家期货公司，而信托、期货公司借壳或IPO还有政策障碍和技术障碍（如三年连续盈利要求、募集资金用途、盈利模式单一以及关于信托期货公司股东的限制）。 而符合公募基金入库标准、估值水平具备吸引力的标的则更加稀缺，因此我们认为在现阶段给与一定的估值溢价是非常必要的。

2、各子行业：主题明确、百花齐放

2.1 信托股：受益于货币乘数控制

我们认为明年货币当局将放活非银行信贷的各种金融活动，坚持在风险控制的前提下大力发展不创造货币的金融活动，从最近管理层的系列表态及讲话中可以清楚地看到这一点。众所周知，银行体系通过其存款功能进行乘数放大。明年如何在保障中小企业正常融资需求的同时，防止货币乘数进一步上升、通胀失控，是管理层面临的一大现实问题。

在此背景下，大力发展非银信贷具备几个方面的积极意义：（1）信托不具备揽存功能，不会创造货币；（2）信托贷款比例受到银监会控制，窗口指导意义重大。 

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