现有信托产品投资价值分析报告

信托计划购买的按揭贷款的实际收益率——资产收益的实现风险

住房按揭贷款作为银行贷款中相对质量较为优质的资产，每年可以为银行带来相对稳定的收益，为什么深圳商业银行要把这部份资产卖出后再回购回来，在这一过程中，银行是受益了还是受损了？这一结论直接影响着我们对商业银行转让贷款的动机的判断。

如果假设在期初购买的贷款规模为1亿元，根据信托合同，主要是2002年发放的20年期的年利率为5.31％的贷款，这部份贷款按照等额偿还的方式每月需要偿还资金量为677200元，这部分资金保证了深圳商业银行在每年能获得5.31％的收益，如果转卖出去，银行可以马上获得一亿元的现金流，用于其他短期的资金用途（如一年期短期贷款），按照一年期5.31％的贷款利率获取收益。这样银行并没有损失什么，而且按照信托合同，转卖以后，银行在这一年期间可以获得0.25％的年托管费，0.5％的承诺回购费和0.1％的代收付费用，这意味着这笔贷款可以使银行的收益扩大0.85％（估算），可以看出这种短期的转移对银行而言是有利的。

但应该考虑到这么一种情况，即银行转移的是劣质资产，这部分资产可能不会产生预期的5.31％的收益率，银行通过这种手段转嫁风险，保证自己在信托期间内稳定的获得6.16%（0.85％＋5.31％）的收益，而将小于5.31％的收益资产转嫁给信托产品的投资者。尽管一年后银行会回购这部分资产的本金，但从投资的角度而言，商业银行实现了在信托期间资产收益的替换，受益最大，而信托公司如果不能采取措施对购买的贷款债权质量进行必要的控制，很可能出现预期的3％的收益率不能实现，这种资产收益的实现风险在信托合约中没有相应的条款给予投资者保护，信托公司可以通过信托报酬的方式获得稳定的0.75％的收益率，而投资者则承担所有的投资风险。所以我们认为这种风险值得投资者关注。投资者承担的风险大小完全取决于信托公司在购买过程中与商业银行的谈判结果，由于没有其他信息的补充，无法对这一结果给予评价，只能讨论存在这一可能。

（四）信托公司的管理费用不定可能对信托收益的侵蚀——管理风险

在信托合约中，信托公司将信托推介费用；信托计划信息披露费用；与信托相关的会计师费用和律师费用；信托终止清算时所发生费用以及按照国家有关规定可以列入的其他费用；不列入信托费用的项目费用等，并预计这些费用比例不超过信托财产的0.44％。尽管有这种规定，但存在管理过程中，费用超支的可能，使得这些费用对投资者收益的侵蚀。在这方面，新华信托计划与其他信托计划相比存在一定的差距，如爱建信托计划和上海国投“新上海大厦”信托计划都通过不同收益率下的管理费率的调整来维护投资者的利益，在这方面新华的信托计划存在一定的管理风险。

一、基本情况介绍

二、具体条款分析

（一）北京国投项目

2、项目具体风险

（1）利率风险

利率风险主要体现为作为贷款基准利率的固定资产贷款利率可能受到人民银行的调整，导致可能承担利率上调的风险。而这种可能性在五年期的信托投资期限内是非常可能的。现阶段我国整体利率走势实际上处于历史低位

随着通货紧缩局面的改善，升息的可能性非常大，投资者面临实际收益减少的危险，而且更重要的是现在的固定资产贷款利率是在一定的存款利率的基础上加了较高的存贷差确定的，这个差大致为3％左右，较之于国外1.5—2％的存贷差而言，普遍较高，随着中国加入WTO后利率市场化进程的加快，这个存贷差很可能下降，这意味着投资者在五年的投资期间中，不过承担着基准利率上升导致的实际收益的下降风险，还可能面临着贷款利率不能同比例上调补偿这一损失的可能，这方面的风险在北京国投的项目中没有进行风险提示，也没有预防风险的具体措施。实际上考虑到5.76%与4.8%之间有0.96个百分点的空间，如果管理人的管理费用作相应的调整，可以规避利率的微调风险，在这方面北京国投CBD项目较之于上海国投在其“新上海国际大厦项目”中承诺的通过调整管理费弥补利息风险的举措来说，投资者承担了一定的利率风险。

（2）信用风险

贷款的本金安全和利息收入保障对确保投资者收益的实现具有突出的作用。在这方面，项目的收入直接来源于土地一级开发的净收益，收益来源具有垄断性和稳定性，而且朝阳区政府承诺由区财政对不足部分予以不足，实际上用政府信用保证了投资者本金和贷款利息的安全，我们认为项目的信用风险极低。

（3）管理风险

由于这次投资者的收益来源于贷款利率与管理费用支出的差值，收益的来源是确定的，保证投资者收益的关键在于对管理费用的控制方面，在这方面，尽管在计划书中，北京国投承诺通过强化管理来控制风险，但在具体保障方面，并没有具体的规定，在先前的爱建信托计划和上国投计划中，在管理费用方面有明确的规定，如果收益率不能满足预期的收益率，受托人将降低管理费用，甚至不收管理费用，这一规定对控制管理风险，避免管理费用对贷款收益的侵蚀是有力的，在这方面，北国投项目没有具体的界定，可能存在管理风险对投资者利益的侵蚀可能。

（二）上海国投项目

2、项目具体分析

（1）利率风险

在当前的利率环境下，该产品仍然面临着利率上浮的利率风险，但考虑到该项目的时间期限较短，只有一年半，并且采取了到期一次性还本付息的支付方式，有效地规避了分期支付收益可能带来的再投资风险。而且现有的3.8％的预期收益率比现行的1.98——2.25％的基准利率相比高出了1.5个百分点，在1年半的期限内，基准利率的调整不可能有这么大的程度，所以我们认为在利率风险方面该股权信托项目风险较小。

（2）股权投资风险和收益可实现风险

由于收益来源于股权投资收益，这涉及两个问题，首先上海磁悬浮交通项目能否盈利，盈利的水平能否达到预期的3.8％的收益，第二尽管在帐面上获得了股权投资收益，但上海磁悬浮交通公司必须向股东进行现金分红，只有这样上海国投才能用这些现金支付投资者的预期收益。可见，投资者实现预期的收益必须面临两个限制条件：1、磁悬浮公司的盈利能力。从计划的介绍来看，磁悬浮交通运行期间的股权收益率大致为6％，如果低于这个收益率，不足部分可以获得市政补贴，从而保证了第一个限制条件的满足。但是对于第二个限制条件，则存在风险。整个1.88亿的股权规模仅占整个投资公司股权比例的10％，不足以影响公司的分红决策，这意味着可能不采取现金分红，或采取较少的现金分红，使得到期后，投资者有可能不能获得足额的现金偿付。这一风险在计划书中没有明确指出，也没有直接的措施予以控制（尽管存在优先受益权条款，即上海国际集团委托上国投管理的2亿元股权中，1.88亿信托份额将优先获得2亿元股权的收益），应该引起投资者注意。